Tại Hoa Kỳ và Anh, giảm phát vẫn chỉ là một khả năng trên lý thuyết; nhưng tại
Nhật Bản, giảm phát đã trở thành hiện thực. Vào đầu những năm 1980, khi bong
bóng đang xẹp đi nhanh chóng thì lạm phát giá tiêu dùng vẫn ở mức cao, các quan
chức Nhật Bản đã dồn mọi nỗ lực để giành được một nền kinh tế bền vững. Hàng
loạt các giai đoạn phục hồi kinh tế ngắn ngủi đều kết thúc bằng một sự sụt giảm mới.
Giá tài sản giảm, giảm phát nợ và hệ thống ngân hàng bị đổ vỡ, tất cả các yếu tố này
kết hợp lại khiến nền kinh tế dễ bị ảnh hưởng khi một cú sốc mới xảy ra, cho dù đó
là cuộc khủng hoảng châu Á năm 1997 hay sụt giảm kinh tế thế giới vào năm 2001.
Trong môi trường yếu kém này, lạm phát dần dần giảm xuống mức 0 và sau đó giảm
phát xuất hiện, bắt đầu vào năm 1995. Vào năm 2004, mặc dù nền kinh tế có phục
hồi nhưng mức giá ở Nhật Bản vẫn giảm 10% và kể từ đó lạm phát, nếu loại trừ giá
dầu và thực phẩm, vẫn duy trì ở mức gần 0.
Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã phản ứng quá chậm khi giảm phát lần đầu
tiên xuất hiện. Ban đầu Ngân hàng đã cắt lãi suất xuống bằng 0, nhưng biện pháp
này hầu như không hiệu quả. Một lý do là bởi mọi người đều tin rằng nền kinh tế cần
thực hiện những đổi mới lớn, chứ không chỉ cần các biện pháp kích thích tiền tệ.
Vào năm 2000, Ngân hàng này đã tăng lãi suất nhằm “bình thường hóa” chi phí lãi
suất và buộc các công ty phải tái cơ cấu. Và vào năm 1999 – 2000, Ngân hàng này
đã thực hiện nhiều hành động công khai nhằm liên kết các biện pháp chống giảm
phát mạnh mẽ với đổi mới chính phủ nhanh chóng hơn – một biện pháp kiểu như
“các ngài làm thì chúng tôi sẽ làm.” Kết quả là cả chính phủ và ngân hàng trung
ương đều giữ thế phòng thủ. Cuối cùng chính phủ cũng có một thay đổi và Tổng
thống Koizumi đã đẩy nhanh tốc độ đổi mới chính phủ, nhưng rõ ràng là sự trì hoãn
đó đã gây ảnh hưởng nghiêm trọng tới nền kinh tế.
Lý do thứ hai giải thích cho sự thận trọng này là bởi vì Ngân hàng Nhật Bản lo sợ
nếu ngăn chặn giảm phát quá thành công thì sẽ dẫn tới lạm phát. Nếu không đổi mới
thực sự, Ngân hàng lo lắng rằng “in tiền” sẽ gây ra lạm phát cao hay thậm chí siêu
lạm phát (theo quy ước xác định bởi mức lạm phát trên 60% mỗi năm) mà không
kích thích được nền kinh tế.
Vào giai đoạn 2001 – 2003, Ngân hàng trung ương Nhật Bản đã tăng dần các gói
kích thích tiền tệ; cùng với sự hỗ trợ từ sức mạnh của nền kinh tế Trung Quốc và sự
phục hồi kinh tế của Hoa Kỳ và châu Âu, nền kinh tế Nhật Bản cuối cùng cũng phục
hồi, tăng trưởng trung bình 2,3% trong bốn năm từ 2004 đến 2007. Tỷ lệ thất nghiệp
vốn tăng cao trong giai đoạn 1990 - 2003 đã dần giảm xuống. Thị trường chứng
khoán tăng cao hơn gấp đôi so với mức thấp vào năm 2003 (mặc dù vẫn chưa phục
