5%-10%. Mà tỷ lệ thu nhập đơn giản chính là nghịch đảo của hệ số giá trên thu
nhập. Như vậy, tỷ lệ thu nhập 5% sẽ giống như hệ số P/E là 20 và tỷ lệ thu nhập 10%
thì tương tự như tỉ lệ P/E là 10.
Vậy là chúng ta đã tìm được một chứng minh vững chắc cho ý tưởng rằng hệ số
P/E 10-20 lần là một phạm vi định giá hợp lý. Nếu chúng ta quay lại đầu những năm
2000 ở đỉnh cao của bong bóng thị trường chứng khoán thì các hệ số này không có ý
nghĩa gì. Khi đó hệ số P/E là 30 lần tại Mỹ và 28 lần tại Anh, hàm ý một tỷ lệ thu
nhập là 3,3% và 3,6% tương ứng. Lợi nhuận cổ tức đứng ở mức 2,4% tại Anh và chỉ
1% tại Mỹ, mặc dù chúng ta có thể tính thêm phần mua cổ phiếu quỹ để đưa phần
thanh toán lên khoảng 2%. Nhưng những con số này có nghĩa là các nhà đầu tư phải
kỳ vọng cổ tức tăng trưởng thêm 1%-2% mỗi năm trong dài hạn so với những gì
thông thường, đưa sự hợp lý lên đến giới hạn. Nói cách khác, bong bóng thị trường
chứng khoán đã quá rõ ràng qua các con số.
Một cách khác để thấy thị trường đang được định giá thấp hay cao là xét phần bù
rủi ro vốn
dự kiến (expected ERP) . Chúng ta có thể nói rằng ở đỉnh bong bóng
trong thập niên 1990, phần bù rủi ro vốn dự kiến đã giảm đến một cấp độ bất
thường, chỉ còn 1%-2% hoặc thấp hơn. Trên thực tế, các nhà đầu tư đã tạm thời quên
rằng do có rủi ro của cổ phiếu nên họ cần định giá thị trường thấp hơn, nhờ đó mà nó
có nhiều đợt tăng giá hơn trong tương lai.
Ở đây có một nghịch lý. ERP thấp có nghĩa là các nhà đầu tư không kỳ vọng cổ
phiếu phải có kết quả tốt hơn quá nhiều so với trái phiếu. Nhưng trên thực tế, trong
một thời kỳ bong bóng, người ta thường mong đợi cổ phiếu sẽ mang đến lợi nhuận
cao. Các cuộc khảo sát vào cuối thập niên 1990 thường xuyên cho thấy rằng các nhà
đầu tư dự kiến sẽ tiếp tục có được lợi nhuận hai chữ số. Nhưng tình trạng trái ngược
đã trở thành sự thật vào giai đoạn cuối của thị trường giá giảm. Các nhà đầu tư cũng
run sợ bởi sự sụt giảm của các cổ phiếu có hệ số P/E thấp, và trên thực tế, muốn giữ
chứng khoán thì họ đòi hỏi phải có ERP cao bất thường. Một lần nữa, nghịch lý lại
xuất hiện theo cách trái ngược. Vì không ai cảm thấy tin tưởng vào cổ phiếu nên
phần bù rủi ro vốn cao, nhưng hệ số ERP cao có thể được hiểu là các nhà đầu tư
đang mong đợi cổ phiếu mang lại nhiều lợi nhuận hơn trái phiếu.
ĐỊNH GIÁ BẤT ĐỘNG SẢN
Cuối cùng, chúng ta hãy chuyển sang thị trường bất động sản. Chúng ta sẽ xem
xét thị trường từ quan điểm của nhà đầu tư. Liệu họ nên kỳ vọng lợi nhuận nào và do
đó phần bù rủi ro trên tài sản nhà ở là gì? Tôi dự đoán lợi nhuận hợp lý chắc chắn
